Analys: Italienska surdegen

Denna analys framgår ur Aktiespararen nr 9, 2018

Problemen i Italien är väldokumenterade och saknar en enkel lösning. Men kan den italienska problematiken sänka börsen under hösten?

Hur blev du pank? ”Gradvist till en början. Därefter kom allt på en och samma gång”.

Så lyder det välkända citatet från författaren Ernest Hemingways novell ”The Sun Also Rises” från 1926 om hur karaktären Mike blev pank.

Även 92 år senare stämmer beskrivningen väl in på de flesta med skuldproblematik.

Vanligen startar processen i en liten skala, men byggs snabbt på i takt med att nya krediter läggs på hög. Det dröjer inte länge innan situationen är svårlöst med höga lån och stigande räntor.

När långivarens tålamod till slut är förbrukat, går hela processen fort och festen är över.

Tumregeln gäller hushåll och företag, men går även att tillämpa på nationalstater som inte kan trotsa ekonomisk gravitation för evigt. Det gäller i synnerhet länder som saknar förmågan att ”lösa” problemen med hjälp av en egen sedelpress, exempelvis Grekland.

Ett betydligt större land med en liknande problematik är Italien. Den italienska ekonomin har på mer än ett årtionde haft svårt att generera någon ekonomisk tillväxt att tala om. Landet har dansat in och ut ur recession och den bleka expansionstakten har gjort den stora skuldbördan allt svårare att klara av samtidigt som andelen problemlån ökat kraftigt.

Likt karaktären i Hemingways bok har processen varit gradvis, men riskerar att få ett abrupt slut. Bör man vara orolig för situationen i Italien och budgetförhandlingarna redan i höst? Eller ligger krisen längre fram i tiden?

Italiens finansminister Giovanni Tria väljer att sitta kvar i regeringen för att undvika "kaos". Läs mer här (https://old.aktiespararna.se/nyheter/tria-stannar-att-undvika-kaos)

Pessimisten

Pessimisten börjar med att ta vid där resonemanget slutade: skulder och problemlån (NPL). Det italienska banksystemet brottas med stora NPL-krediter och nationens banker är i behov av betydande kapitalinjektioner. Problemet förvärras av att varken den privata eller den offentliga sektorn har viljan och/eller de ekonomiska musklerna för att skjuta till kapital.

Efter Grekland är nämligen den italienska staten den mest skuldsatta staten i Europa. Med en statsskuld på 132 procent av BNP är reformutrymmet litet och förmågan att stötta fler banker som Monte dei Paschi eller Veneto Banca som man gjorde i fjol, ter sig osannolikt.

Dessutom är problemet av cirkulär natur. Ska den italienska staten, som själv behöver lånelättnader, bistå problemtyngda bankerna som i sin tur har stora mängder statspapper utgivna av den italienska staten? I vilken värld skapar denna dynamik något förtroende?

Nej, pessimisten ställer sig frågande hur Italien ska kunna klara av denna konst på egen hand. Förhoppningen landar till slut på ECB, men som av politiska skäl har svårt att direkt stödja det italienska banksystemet, särskilt när italienaren tillika ECB-chefen Mario Draghi förväntas sluta i oktober nästa år.

Den sittande populistiska regeringen i Italien är en annan faktor som försvårar situationen. Med sina löften om bland annat medborgarlöner och platta skatter har marknaden börjat oroa sig för att budgetunderskotten återigen ska börja accelerera. Med de politiska utfästelserna är risken överhängande att landet kommer att bryta mot EU:s budgetregler på max 3 procent av BNP.

Mot denna bakgrund är det inte förvånande att räntorna har börjat stiga på italienska statspapper igen. Kreditvärderingsinstituten har varnat för en eventuell sänkning av landets kreditbetyg och skillnaden mellan italienska och tyska statspapper är för närvarande på sin högsta nivå sedan eurokrisen 2011/2012. Enligt pessimisten är det därför en tidsfråga innan den italienska surdegen sprider sig till börshumöret.

Optimisten

Optimisten blundar inte för de strukturella problemen i Italien, men argumenterar för att dessa bekymmer ligger längre fram i tiden än hösten 2018. Gång på gång har Italien kunnat rulla sina skulder framåt, varför skulle man inte kunna göra samma sak denna gång?

Även om det politiska läget otvivelaktigt är stökigt i dagsläget bör sannolikheten ändå ses som relativt god att landet inte kommer att bryta mot EU:s budgetregler. Ett utfall som i sådana fall skulle få marknaden att dra en lättnadens suck och således vara positivt för riskaptiten på italienska tillgångar, åtminstone initialt.

Problemen i Italien är uppenbart många men trots detta så väntas landet fortsätta uppvisa positiv tillväxt närmaste åren. 1,2 procent BNP-tillväxt både 2018 och 2019 för att vara exakt. Den största enskilda förklaringen till det finner vi i en stark konsumtionstillväxt drivet av finansiellt starka hushåll.

Statsskulden är som sagt ingen rolig läsning men de italienska hushållen har faktiskt förvånansvärt starka balansräkningar med tämliga låga skulder. Situationen står i kontrast med situationen i exempelvis Sverige där statsfinanserna är goda men där i stället hushållen är högt skuldsatta och därmed känsliga för högre räntor och en svagare konjunktur.

De italienska hushållen gjuter därmed lite mod i en annars tämligen dyster framtidsvy för landet.

Chistoffer Ahnemark & Carl-Henrik Söderberg

Artikel från Aktiespararen nr 9