Analytikern: ”Köpvärt fastighetsbolag”

Denna analys framgår ur Aktiespararen nummer 3 2018.

Svenska köpcentrum är mer intressanta än de finska. Spar därför resan till Finland och shoppa loss i Sverige.

Atrium Ljungberg brukar beskrivas som ett lågriskalternativ i fastighetssektorn. För det talar storleken på förvaltat bestånd som är värderat till 40 miljarder kronor, vilket ger en spridning över många hyreskontrakt. Den geografiska spridningen finns i Malmö, Göteborg, Stockholm och Uppsala, med fastighetstyper av kontor, handel och en liten växande andel bostäder.

Att aktien gått dåligt hänger ihop med aktiemarknadens avvaktande inställning till köpcentrum eftersom handeln migrerar till internet. Den resan märks dock inte i bolagets böcker. Tvärtom blev 2017 ett lysande år.

Hyrorna ökade med 4,4 procent i jämförbart bestånd, vakanserna, som är låga, minskade något, driften är effektiv, resultatet bättre och därtill stora positiva värdeförändringar på beståndet. Belåningsgraden är relativt låg på 45 procent och med det också räntan om 1,6 procent. Substansvärdet ökade med 13 procent i fjol, till 163 kronor per aktie, samtidigt som aktien föll med 8 procent.

Aktuell substansrabatt är drygt 20 procent och aktien handlas också med en rabatt på 5 procent mot eget kapital (där latenta skatteskulder, som i praktiken aldrig betalas, är avdragna). Här finns också en spännande projektutvecklingsverksamhet på egen och alltså redan införskaffad mark.

Värderingen av aktien är märklig men det är över tid inte ovanligt att vi får betydande skillnader mellan rapporterade marknadsvärden och börsrörelser. I teorin och inte sällan i praktiken ligger börsen före händelser i den reala ekonomin.

I Helsingfors handlas Citycon som är jämnstort med Atrium Ljungberg mätt som fastighetsbestånd (45 miljarder kronor) och börsvärde (17 miljarder kronor). Belåningsgraden ligger på 47 procent och räntekostnaden på 2,8 procent.

Citycon har riskspridning i kraft av sin storlek men har valt att fokusera på fastighetstypen köpcentrum. Risken för svängningar i konjunktur och konsumtion uppnås genom att gå över landgränser.

Finland, med en tredjedel av beståndet, har haft en svag återhämtning sedan finanskrisen men kom tillbaka i fjol. Norge, som står för en tredjedel av beståndet, Sverige, med en dryg femtedel, och Estland och Danmark, med vardera cirka 5 procent, haft en bättre utveckling.

Riskspridningen fungerar dock inte på fenomenet e-handel som är en strukturell förändring och ej att jämföra med konjunkturella svängningar. Att den inte märks tydligt i böckerna beror på att hushållens konsumtion överlag utvecklas väl.

Effekten minskar också beroende på att köpcentrum som bedöms svåra att utveckla, och därför inte längre ingår i kärnverksamheten, avyttras. En parallell till H&M:s accelererande butiksstängningar.

Citycons hyror i jämförbart bestånd ökade med 1 procent. Vakansgraden är bra med ett genomsnitt på bara 4 procent, och i den delen är det fortfarande Finland som släpar efter. Det löpande resultatet var i fjol oförändrat från 2016 men värdeförändringarna blev negativa med ungefär 1 procent och med det backade vinsten per aktie med 45 procent.

Substansvärdet per aktie sjönk med 4 procent till 2,71 euro och eget kapital per aktie föll i samma takt till 2,48 euro. Aktien handlas med en rabatt på 30 procent mot substansvärde och 23 procent mot eget kapital. Den ser alltså billig ut. Men utsikterna är inte så muntra.

Före värdeförändringar är bolagets prognos att vinsten per aktie faller med cirka 4 procent i år. Med antagandet att dessa blir noll blir vinsten inräknat värdeförändringar (IFRS) per aktie runt 0,165 euro. Den kraftiga förbättringen beror i så fall på att negativa värdeförändringar helt uteblir. En realistisk prognos på 0,15 euro täcker upprepad utdelningen på 0,13 euro och ger en liten substansvärdeökning.

Atrium Ljungbergs projektutveckling är ambitiös. Den handlar om att skapa stadsmiljöer med kontor och bostäder intill befintliga shoppingcenter. Befolkningsökningen i Sverige och då främst i storstäderna är bakgrunden till att det är möjligt.

I en stadsmiljö behövs lokaler för allsköns aktiviteter vid sidan om arbete och boende, och det har mindre betydelse för hyresvärden om det shoppas, äts och dricks, lämnas ut varor, bos på hotell eller gymmas.

I pågående projekt, som Gränbystaden i Uppsala och i Sickla utanför Stockholm, återstår 2,5 miljarder kronor att investera.

I portföljen finns möjligheter beräknade till ytterligare 14 miljarder kronor, däribland Life City i Hagastaden, mellan Stockholm och Solna. Bra projekt ger inte bara tillväxt i hyror utan också substansvärdeökning.

Citycons projektutveckling fokuserar på anpassning av befintliga fastigheter. Därigenom fås nya lokalhyresgäster som i sin tur attraherar ett flöde av konsumenter och håller uppe fastigheternas attraktivitet för hyresvärd och övriga hyresgäster.

Slutsatsen blir att Atrium Ljungberg är köpvärd medan rekommendationen för Citycon, trots lockande direktavkastning blir behåll.