Ett hemsökt bolag för fyndjägaren

Inwido noterades på Stockholmsbörsen för lite mer än fem år sedan.

Till en början gick det mesta fönsterbolagets väg.

På hemmaplan accelererade den svenska byggkonjunkturen i ett makalöst tempo med tusentals nya byggstarter varje månad.Trendkurvan för hus- och lägenhetspriserna var ihållande stark under flera år, samtidigt som en aktiv renoveringsmarknad pådriven av ROT-avdrag gav goda förutsättningar för volymtillväxt.

Utöver dessa gynnsamma faktorer på hemmamarknaden i Sverige och övriga Norden, var återhämtning det stora modeordet ute i Europa. Efter den kraftiga inbromsningen under finanskrisen 2008/2009 och eurokrisen några år efter, vädrade den hårt pressade byggindustrin morgonluft. Återhämtningen kändes inte minst i bolagets dotterbolag i Storbritannien och på Irland som hade genomlevt en rad svåra år i krisens spår.

Kurstopp sommaren 2017

Den positiva mixen fick aktien att stiga från noteringspriset på 68 kronor per aktie till som mest nära 130 kronor per aktie i juni 2017.

Därefter har motgångarna för det tidigare Ratosägda bolaget avlöst varandra. Kort därpå, i juli 2017, avled Inwidos styrelseordförande tillika AAK:s före detta vd, Arne Frank, hastigt.

Efter Arne Franks tragiska bortgång försämrades byggutsikterna gradvist i Sverige. Under de efterföljande kvartalen avmattades såväl bostadspriserna som den heta byggsektorn i spåren av bland annat hårdare amorteringskrav.

Olyckan slutade inte där för Inwido, utan i december 2018 avled även bolagets vd sedan drygt tio år tillbaka i tiden, Håkan Jeppson. Omsättningen för helåret 2018 summerades dessutom till 6,666 miljarder kronor, vilket för alla vidskepliga skapar en rad frågetecken.

Är Inwido ett hemsökt bolag? Nej, naturligtvis inte.

Aktiespararen kan däremot konstatera att fönsterbolaget har haft en maximal otur de senaste åren, både internt och externt, till följd av en rad olyckliga omständigheter.

Utdelningen en tröst

Fem år efter noteringen är priset på aktien nu det exakt samma som vid noteringstillfället, 68 kronor. Detta trots att bolaget genomfört åtskilliga förvärv och omsättningen per aktie och samma kvot för vinsten, stigit med omkring 36 respektive 140 procent.

Under tiden som noterat bolag har Inwido betalat ut sammanlagt 14 kronor per aktie i utdelning. Kupongen är en liten tröst i ett annars mycket nedslående resultat för investerare som varit med sedan början.

Men blickar vi framåt ser det bättre ut för fönsterkoncernen. Bostadsmarknaden i Sverige, inte minst i storstadsregionerna, har börjat stabiliseras. Efter svackan börjar återhämtning nu synas i prisutvecklingen för bostadsrätter. Andelen byggstarter går dock fortsatt trögt.

I den senaste kvartalsrapporten uppvisade Inwido flera styrketecken, däribland en imponerande stark rörelsemarginal trots motvinden av en negativ organisk omsättningstillväxt. En försiktig optimism kunde även noteras på bolagets kapitalmarknadsdag i Stockholm den 7 november.

Välgörande styrmodell

En ljusglimt är framgången för Inwidos styrmodell, Simplify, som bolaget lanserade under 2018. Modellen bygger på decentralisering och flyttar ansvar för såväl resultat- som balansräkningen ned i bolagets 28 olika affärsenheter, vilket gör att lokala fördelar tillvaratas samtidigt som koncernens skalfördelar nyttjas vid gemensamma inköp och produktion.

Inwido har även förbättrat sin kapitaleffektivitet avsevärt de senaste åren. Rörelsekapitalet, definierat som varulager och kundfordringar minus leverantörsskulder, som andelen av omsättningen har planenligt arbetats ned till omkring 11,4 procent. Processen har frigjort både kapital och möjliggjort en bantning av koncernens nettoskuld.

Planering, hög kapitaleffektivitet och en genomtänkt produktionsapparat är centrala framgångsfaktorer för Inwido. Detta eftersom bolaget säljer skräddarsydda fönster och dörrar som är svåra att förproducera. 55 procent av koncernens omsättning kommer från orderboken med en framförhållning på omkring 6–7 veckor, resterande omsättning kommer löpande från nya order. Det ställer höga krav på bolagets förmåga att anpassa produktionen.

Billig aktie

Baserat på rullande tolvmånaders resultat handlas Inwido-aktien till ett p/e-tal på 9 gånger. Intresset för aktien är svalt och nivån indikerar att marknaden har tagit höjd för en svagare marknad. Blickar vi framåt räknar Aktiespararen med en sidledes till något sjunkande fönstermarknad i Sverige, medan tillväxt hämtas utomlands och via mindre tilläggsförvärv.

Historiskt har den främsta tillväxtmotorn varit just förvärv för Inwido. Den europeiska fönster- och dörrmarknaden är fortfarande väldigt fragmenterad, vilket innebär att konkurrenslandskapet domineras av ett antal mindre spelare. Praktiskt betyder det att flera förvärvskadidater finns för en ledande aktör som Inwido. Dessutom kan den digitala affären utvecklas ytterligare.

Sammantaget väntas ingen extraordinär tillväxt kommande åren. Men en fortsatt god kostnadskontroll och lägre råvarupriser ger stöd åt marginalen och därmed vinsten. Förväntningarna är låga och aktien är fundamentalt billig. Rörelsen genererar dessutom bra kassaflöden och en direktavkastning i spannet 3–4 procent lockar.

Hemsökt eller inte, är det ett bra läge för den priskänslige fyndjägaren att köpa Inwido. Rekommendationen slutar på köp för den som vågar med riktkurs 82 kronor, vilket ger en tvåsiffrig uppsida.

Christoffer Ahnemark

FÖRETAGSBESKRIVNING

Inwido är den ledande tillverkaren av fönster och dörrar i Europa. I portföljen finns välkända varumärken som bland andra Elitfönster, Diplomat och Carlson Koncernen har cirka 4400 anställda och största marknaden är Sverige följt av Danmark och Finland.

Inwido-aktien handlas på Stockholmsbörsen sedan år 2014 under symbolen INWI. Börsvärdet uppgår till omkring 4 miljarder kronor.

BÖRSTEMPERATUR

Marknadens syn på ledningens kompetens: AAAA (4)
Tillväxtpotential: AAA (3)
Direktavkastning: AAA (3)
Lönsamhet: AAA (3)
Trygg placering: AAA (3)

LEDNING

Vd Henrik Hjalmarsson äger 6 500 aktier till ett värde av cirka 0,4 miljoner kronor

Nyckeltal - 2018 - 2019P - 2020P

Omsättning, miljoner kronor - 6666 - 6644 - 6715

Rörelsemarginal, i % - 9,3 - 8,9 - 9,0

Vinst per aktie, kr - 7,5 - 7,3 - 7,6

P/e-tal (kurs 68 kr) - x - 9,3 - 8,9

Utdelning per aktie, kr - 2,50 - 2,50 - 3,00

OPTIMISTEN

Optimisten gillar den låga värderingen i Inwido. Den nordiska marknaden vaknar till liv igen, förvärvsresan fortsätter samtidigt som övriga marknader växer. Aktien klättrar uppåt.

PESSIMISTEN

Pessimisten befarar att styrkan i affärsområde Syd kommer att klinga av. Den nordiska byggmarknaden fortsätter nedåt och aktien får svårt att lyfta.