Rätt tid för aktieköp

Sommaren är på ingång. Det är traditionellt högsäsong för bryggeri- och dryckesnäringen. Detta år blir dock speciellt, av många anledningar. Covid-19 epidemin har fört med sig en rad olika effekter som påverkar närmast alla branscher. Med inställda sportevenemang, konserter och stängda pubbar känner även bryggeribranschen av extremläget.

Även om bryggerier i vanliga tider har en ocyklisk och stabil affär, har volymtappen under coronakrisen varit betydande på sina håll. Det är kännbart för flera aktörer. Eftersom bryggerinäringen till sin natur är en kapitalintensiv verksamhet byggd på just volym- och skalfördelar, är det problematiskt när större volym hastigt dras bort.

För Kopparbergs del har totalvolymen än så länge stigit under 2020, vilket förklaras av tydliga framgångar off-trade, det vill säga i dagligvaruledet, medan on-trade (pubbar och nattklubbar) samt horeca (hotell, restaurang och catering) tappat. Exakta siffror på hur hamstringseffekten påverkat koncernen har ännu inte presenterats. Mer klarhet fås i bolagets rapport för det första kvartalet som släpps den 19 maj.

Varumärkesvärdet

Som tidigare nämnt är volym en viktig faktor för lönsamheten i ett bryggeri. Men volym är inte allt, utan priskomponenten är en lika väsentlig del för att undvika långsiktig marginalerosion. Att enbart använda pris och volym som konkurrensmedel är både en riskabel och potentiellt värdeförstörande strategi.

Skräckexemplet är danska konkurrenten Harboes Bryggeri, noterad på Köpenhamnsbörsen. Det danska bryggeriet har fastnat i lågprissegmentet och varken växer eller har lönsamhet. Samtidigt binder rörelsen ansenliga mängder kapital. Det syns också i värderingen av substansen, där Harboes handlas till ett pris/eget kapital på 0,34x mot Kopparbergs 3,2x och Carlsbergs 2,8, Royal Unibrew på 7,7 och finska Olvi på 2,9x.

Värderingsskillnaden visar vikten och värdet av ett bärkraftigt varumärke, något som ger prissättningsförmåga. Annars är risken överhängande att rörelsen förblir en låglönsam bulkproduktion likt Harboes. Kopparbergs har gjort den omvända resan och har de senaste åren transformerats från ett nationellt dryckesbolag till ett internationellt varumärkesbolag.

Ett starkt varumärke möjliggör även expansion till nya produktgrenar. För Kopparbergs del är fjolårets lansering av den rosa spritdrycken, Kopparberg Pink Gin, ett bra exempel. Produkten har stor potential och koncernen har redan sålt 1 miljon liter rosa gin i Storbritannien. Lönsamhetsmässigt är gin ett spännande initiativ i produktfloran.

Marknader

Allt sedan Kopparberg lanserade den sötare cidern har bolaget ridit på en våg av försäljningsframgångar internationellt. Lanseringen i Storbritannien för över tio år sedan visade sig helt rätt och UK utgör idag bolagets största marknad. Australien, Sydafrika och USA har även bearbetats, men ännu inte nått samma nivå av framgång.

Hemmamarknaden, Sverige, är försäljningsmässigt en mycket betydelsefull marknad för Kopparbergs. På hemmaplan har dock trenden var nedslående på senare år, något som även 2019 års statistik från Systembolaget åskådliggör.

Kopparbergs totala försäljning till Systembolaget uppgick till 862 miljoner kronor under 2019. Det var ett försäljningstapp inom samtliga varugrupper på 4,7 procent mot helåret 2018. Sommaren 2018 präglades av extremväder och värmebölja i Sverige, men den främsta faktorn bakom tappet stavas förlorade marknadsandelar inom den viktiga ölkategorin.

För ölkategorin, där flaggskeppet Sofiero ingår, minskade Kopparbergs försäljning till Systembolaget med hela 6,8 procent under helåret 2019. På ölsidan är konkurrensen hård i Sverige, från jättar som Spendrups, Carlsberg och Åbro, men även från mikrobryggerier.

Pubkoncept

För att främja öl- och ciderkulturen drog Kopparbergs för några år sedan igång pubsatsningen John Scotts. Konceptet är engelskinspirerat och ett tiotal pubbar har öppnats, flest i Västsverige. Närvaro finns även i Spanien. Under 2019 omsatte John Scotts omkring 160 miljoner kronor med en låg, ensiffrig rörelsemarginal.

Likt många andra i restaurangnäringen har John Scotts upplevt ett drastiskt intäktsbortfall i coronakrisens spår. Utmaningarna började i mars månad och framåt. Personalstyrkan har halverats och osäkerheten är stor. För moderbolaget är risken förhållandevis begränsad och ledningen framhåller att bolaget rider ut stormen.

Värderingen

Sedan år 2017 har rörelsemarginalen (ebit), kvartal för kvartal, pendlat mellan 12,9 som lägst och 14,1 procent som högst på rullande årsbasis. Räknat på helår var år 2016 ett exceptionellt bra år, med en rörelsemarginal som toppade på 16,2 procent.

Till rekordmarginaler är det en bra bit kvar för Kopparbergs. Men i takt med att produktmixen stöps om, räknar vi med en successiv marginalstegring kommande år. Ökad försäljning av högmarginalprodukter, inte minst gin, ger marginalstöd samtidigt som den vikande ölförsäljningen och pubsatsningen hämmar det riktiga marginallyftet.

Baserat på våra prognoser handlas aktien till ett p/e-tal på 14 gånger för innevarande år och 12 gånger för nästa år. Osäkerheten är stor i prognosen för 2020, särskilt utvecklingen under det andra kvartalet. Men för 2021 räknar vi med gradvist normaliserat marknadsläge i Sverige och Storbritannien med bättre vinst- och marginalvisiblitet som följd.

Sammantaget lockar mixen av ett lågt värderat, entreprenörsdrivet bolag med stor internationaliseringspotential. Även produktinnovationen imponerar. Rekommendationen landar på köp med riktkurs 170 kronor.

Christoffer Ahnemark

FÖRETAGSBESKRIVNING

Kopparbergs Bryggeri är en bryggerikoncern med säte i Kopparberg, Örebro län. Bolaget producerar cider, öl och spritdrycker. Största marknaden är Storbritannien, följt av Sverige.

LEDNING
Vd och grundare Peter Bronsman äger via delägt bolag 4,7 miljoner aktier till ett värde av cirka 612 miljoner kronor

OPTIMISTEN

Optimisten gillar läget i Kopparbergs. Nya produkter och fortsatt internationaliseringen talar för stigande kurser. Under tiden väntar en stabil utdelning.

PESSIMISTEN

Pessimisten befarar att coronakrisen även hämmar bryggerinäringen. Priskonkurrensen tilltar och Kopparberg förlorar marknadsandelar inom det viktiga cidersegmentet.

Nyckeltal - 2019 - 2020P - 2021P

Omsättning, mnkr - 2013 - 1950 - 2090

Rörelsemarginal, i % - 13,9 - 13,7 - 14,5

Vinst per aktie, kr - 9,89- 9,5 - 10,60

P/e-tal (kurs 128 kr) - x - 13,5 - 12,1

Utdelning per aktie, kr - 4,75 - 5,00 - 6,85